Учет неопределенности и риска при оценке инвестиционной деятельности предприятия

• Критический порог рентабельности инвестиционного проекта к-го периода, характеризующий, какая часть дохода от инвестиций в к-й период идет на покрытие затрат, определяется по формуле:

Вкрк = ПОСТк : [(МПРк) : Вк].

Увеличение критического порога рентабельности отрицательно влияет на эффективность инвестиционного проекта.

• Запас финансовой прочности инвестиционного проекта на к-ом этапе характеризует разность между доходом в результате реализации проекта (Вк) и критической выручкой:

ЗФПк = Вк - Вкр.

Если запас финансовой прочности положителен, то выполнение данного проекта на к-ом шаге не будет для предприятия убыточным, и наоборот. Для оценки качества финансовой прочности инвестиций следует определять расчетный уровень запаса финансовой прочности (РУзфп) - отношение запаса финансовой прочности к выручке:

РУзфп = ЗФП : В = 1 - (Вкр : В), РУзфп ≥ НУзфп,

где НУзфу - минимальный уровень запаса прочности (НУзфп), который устанавливается руководством предприятия, осуществляющего инвестиционную деятельность.

Для оценки чувствительности инвестиционного проекта к изменению объема работ следует использовать уровень операционного рычага - отношение маржинальной прибыли (МПРк) к прибыли от инвестиций (ПРк) на к-ом шаге:

УРорк = МПРк : ПРк.

С помощью этого соотношения оценивается изменение прибыли и уровня предпринимательского риска на к-ом этапе инвестирования. Прибыль периода инвестирования, в котором наибольший уровень операционного рычага, наиболее чувствительна к изменениям объема доходов, обладает повышенным предпринимательским риском, и наоборот.

Критический порог рентабельности инвестирования позволяет определять минимально допустимый уровень использования потенциала предприятия - Qmind.

Показатели операционного анализа служат основой для дифференцированного подхода к оценке безопасности и эффективности использования инвестиционного потенциала предприятия, позволяют при необходимости оценить рискованность и надежность каждого инвестиционного проекта, определить класс безопасности и надежности варианта инвестирования, например, как это показано в табл. 16.3.

Методы многофакторного анализа

Методики оценки риска, основанные на данном методе, включают в себя следующие этапы:

1. указывается совокупность групп рисков (Кг), каждая из них имеет свою значимость - Ак, при этом ∑Ак = 1, к = 1,Кг;
2. каждой группе рисков Ак соответствует подмножество базовых рисков (БРк), являющихся между собой соизмеримыми и сопоставимыми. Чем выше уровень анализа, тем больше факторов входит в подмножество;

3. осуществляется ранжирование и нормирование групп факторов и факторов внутри каждой группы таким образом, что:

   ∑Ак * ∑Вкс = 1, к = 1, Кг, с = 1, КС,

   где

   Вкс - значение с-го фактора, входящего в к-й обобщающий риск;

   КС - количество факторов, входящих в группу риска.

   Факторы, учитываемые в каждой группе, могут оказывать различное влияние на эффективность изучаемого результативного фактора;
4. осуществляется комплексная оценка обобщенного риска по всем группам.

Методы многофакторного анализа применяются, в основном, для оценки инвестиционного риска и странового риска, возникающего в результате последствий экономико-политических преобразований в стране за прошедшее десятилетие, а также текущей и прогнозируемой ситуации в мире, в Российской Федерации.

Методы чувствительности

Для получения более точных оценок уровня риска целесообразно проводить анализ чувствительности проекта к изменению факторов риска. С этой целью используют коэффициенты эластичности, позволяющие учитывать всевозможные значения воздействующих факторов и оценивать процентное изменение результативного фактора в результате изменения воздействующего фактора на один процент. Например, изменение риска, связанного со спросом на строительную продукцию (услуги), существенно зависит от изменения уровня цен на конкретную продукцию (услугу). Если значение коэффициента эластичности спроса, при изменении цены на 1%, будет положительным, то, несмотря на рост цены, увеличение объема производства и продаж строительной продукции будет являться стимулом для предприятия, приведет к снижению уровня риска, и наоборот.

Использование коэффициентов чувствительности дает возможность провести количественный анализ "чувствительности" инвестиционной деятельности к воздействию различных факторов риска и оценить их вклад в суммарную оценку риска. Методики анализа чувствительности предусматривают следующие этапы:

1. указать совокупность основных факторов (Хк), воздействующих на результативный фактор Y. Параметры являются независимыми случайными величинами с математическим ожиданием Мк и среднеквадратическим отклонением σк;
2. указать нормативное значение результативного фактора Yкн, соответствующее воздействующему фактору Хк;
3. определить однопроцентное приращение ∑(Х%)к по каждому к-му воздействующему фактору при неизменных значениях остальных факторов;
4. определить относительное изменение результативного фактора в результате изменения фактора Хк : δк;
5. определить математическое ожидание результативного фактора по формуле:

М(Y) = ∑δк* (Мк - Yкн) : Укн, к = 1,К.

Чем меньше значение среднего уровня М(Y), тем меньше уровень риска, и наоборот.

Оценка рисков с помощью коэффициентов чувствительности позволяет выявить влияние каждого отдельного исходного фактора на значение результативного фактора.

Так, например, для оценки возможного дохода предприятия по конкретному инвестиционному проекту в качестве результативного фактора можно использовать такие критерии чувствительности, как чистый дисконтированный доход (ЧДД) и внутренняя норма доходности (IRR). Оценка проводится по схеме:

1. на основе оперативного бюджета инвестиционной деятельности формируется базовый вариант, в котором представлены прогнозируемые значения показателей денежных потоков в результате осуществления этого бюджета;
2. исследуются изменения, например, ЧДД, в зависимости от колебаний значений факторов {Фк}, влияющих на ЧДД. Значение каждого фактора Фк неоднократно меняют при постоянстве других факторов;
3. строят график зависимости ЧДД от изменения фактора Фк и определяют вид зависимости - функцию регрессии ЧДД(Фк). Например, если функция регрессии является линейной, то наклон линии регрессии показывает, насколько чувствителен чистый дисконтированный доход к изменению фактора Фк. Чем больше наклон, тем больше зависимость ЧДД от изменения фактора Фк.

Главным недостатком данного метода является предпосылка, что изменение одного фактора рассматривается изолированно, тогда как на практике все экономические факторы в той или иной степени коррелированны, регрессионная зависимость может быть нелинейной.

Методика оценки уровня риска ликвидности

В этих методиках основными критериями являются показатели финансовой структуры источников финансирования инвестиционной деятельности. Наиболее часто используются: коэффициент автономии, плечо финансового рычага и т.д. Прогноз уровня риска ликвидности может быть проведен в следующей последовательности:

1. задать значение прогнозного периода Т = (Tk), к = 1, К; указать цель инвестирования средств;
2. для каждого периода Тк указать информацию о размерах собственных средств (СОБС), заемных средств (ЗК), используемых для финансирования; размеры чистого дохода в результате деятельности (ЧД); плату за использование заемных средств (ПЛзс) и плату за использование собственных средств (ПЛзс);

3. оценить структуру источников финансирования деятельности, рассчитать долю собственного и заемного капитала в общих источниках финансирования:

   D(COБС) = COБС : (СОБС + ЗС); D(ЗС) = ЗС : (СОБС + ЗС);

4. определить цену капитала предприятия.

   Цена капитала предприятия, или средневзвешенная стоимость капитала (Цкап), определяется по формуле:

   Цкап = [Цзс *(1 - НЛпр) *ЗС + Цск *СОБС)] : (ЗС + СОБС),

   где

   Цзс = ПЛзс : ЗС, Цск = ПЛск : СОБС;

   Цзс - цена заемного капитала;

   НЛпр - налог на прибыль;

   ЗС - сумма заемных средств;

   СОБС - собственный капитал организации;

   Дпр - процент дивидендов.

   Значение Цкап определяет ставку, по которой оценивается возможность расчета предприятия с кредиторами и собственниками по результатам деятельности;

5. определить ставку дисконтирования с учетом уровня риска и цены капитала предприятия (СТd), используя данные табл. 16.4. Значение ставки дисконтирования характеризует минимальный уровень отдачи от средств, вложенных в инвестиционную деятельность;

   Таблица 16.4. Определение размера ставки дисконтирования для оценки уровня финансового риска

   Вложение денежных средств в проект	Коэффициент дисконтирования, скорректированный на риск (CTh)	Уровень риска
   1. В новые технологии	Цкап + (2 + 3) пункта	Очень высокий
   2. Новые виды продукции (без существенных изменений технологии)	Цкап + (1 + 2) пункта	Высокий
   3. Расширение действующего производства	Цкап	Средний
   4. Снижение затрат	Цкап - (1 + 2) пункта	Ниже среднего

6. определить средний дисконтированный чистый доход, т.е. рассчитать средний размер будущих доходов в момент вложения средств в данный вид деятельности. Используем формулу вида:

   ДЧДс = ∑[ЧДt : (1 + CTd)^t] : T, t = 1,T;

7. определить рентабельность вложений в анализируемый вид деятельности:

   Рин = (ДЧД - ИН) : ИН.

Если рентабельность вложения денежных средств в данный вид деятельности будет больше значения коэффициента дисконтирования, скорректированного на риск, то вложение средств в данный вид деятельности связано с минимальным риском, и наоборот.

Оценка уровня финансового риска

Для определения уровня финансового риска, связанного с использованием заемных средств, на практике часто учитывают соотношение между безрисковой ставкой доходности (СТбр) по инвестициям и средней процентной ставкой по заемным средствам (СТзс):

К = СТбр : СТзс.

Чем ближе это значение к 1, тем менее рискованные инвестиции с использованием заемного капитала. И наоборот, поэтому при оценке финансового риска будем учитывать поправку на риск, учитывающую воздействие на уровень риска, на величину:

Кпп = 1 - К.

На величину К оказывают влияние различные факторы. Основными из них являются:

• доля заемного капитала в общих источниках финансирования (ИС):

Dзc = ЗС : ИС;

• показатель привлекательности инвестиций в данный сектор экономики - отношение ставки доходности инвестиционного проекта (СДвд) к безрисковой ставке доходности (СТбр):

Кпр = СТвд : СТбр.

Чем больше это значение, тем привлекательнее инвестиции в данный сектор экономики. И наоборот, чем меньше значение Кпр, тем рискованнее инвестиционная деятельность, поэтому при оценке риска будем использовать обратный показатель:

К1 = СТбр : СТвд;

• рентабельность инвестиционной деятельности с поправкой на фактор инфляции (К2) - отношение ставки доходности инвестиционного проекта к уровню инфляции:

К2 = СТвд : IN.

Чем больше уровень инфляции, тем больше риск неполучения дохода, чистой прибыли;

• процентная ставка по заемным средствам, скорректированная на уровень инфляции:

Кзсин = СТзс : IN.

Значение характеризует реальную ставку процента по заемным источникам, чем меньше это значение, тем выгоднее использование заемных средств, и наоборот. Поэтому для оценки финансового риска будем использовать обратный показатель:

К3 = IN : СТзс.

Между факторами К, К1, К2 и К3 существует тесная связь:

СТбр : СТзс = (СТбр : СТвд) * (СТвд : IN) * (IN * СТзс),

К = К1 * К2 * К3.

Уровень финансового риска без учета воздействия перечисленных факторов определится по формуле:

Уфр = (СТзс - СТбр) * dзс.

С учетом этой взаимосвязи уровень финансового риска можно определить по формуле:

Уфр = СТзс * dзс* (1 - К).

Для оценки влияния изменения каждого фактора на величину совокупного финансового риска можно воспользоваться методами факторного анализа и моделью:

Уфр = СТзс * dзс* (1 - К1 * К2 * К3).

Применение метода показано дальше в примере 13.