Национальный исследовательский университет "Высшая Школа Экономики"
Опубликован: 10.08.2007 | Доступ: свободный | Студентов: 3201 / 150 | Оценка: 4.07 / 3.76 | Длительность: 20:47:00
ISBN: 978-5-9556-0107-6
Лекция 8:

Поведение фирмы на финансовых рынках

Распределение финансовых средств фирмы

Теперь мы переходим к исследованию того, каким образом фирма решает, куда вкладывать денежные средства. Есть два основных направления их расходования: вложения в ценные бумаги и вложения в реальное производство. Первому способу посвящается анализ портфельного подхода фирмы к распределению средств по рискованным активам. Второй способ связан с анализом инвестиционных проектов.

Анализ оптимального портфеля ценных бумаг фирмы

Вложения в ценные бумаги других компаний называются рисковыми активами, так как поступления по ним отличаются большей или меньшей степенью нестабильности и неопределенности. Для снижения вероятности неудачи в случае рискованных активов распределение денежных средств происходит в виде портфеля - набора рискованных активов разного рода, оптимизация которого составляет главную задачу фирмы на финансовом рынке. Рассмотрим подробнее, каким образом осуществляется выбор фирмой оптимального портфеля рискованных активов - ценных бумаг.

К основным характеристикам портфель рискованных активов относятся такие их качества, как:

  1. Доходность

    Доходность определяется как средняя ожидаемая величина дохода набора ценных бумаг

    M = \sum {\left[ {p_i *y_i } \right]} ,
    где M - доходность портфель рискованных активов ; pi - вероятность получения дохода по i-му активу; yi - величина дохода от i-го актива.

  2. Рискованность

    Рискованность портфеля вложений может быть оценена с помощью разного рода показателей.

    • o дисперсия: s^2  = \sum {\left[ {p_i (y_i  - M)^2 } \right]}  = D
    • o cтандартное отклонение: S = \sqrt D
    • o коэффициент вариации: V = s/M
    • o среднее квадратичное отклонение в доходах (SD) в динамике:
      SD = \sqrt {\left[ {S(y - y_a )^2 /n} \right]} ,
      где y - чистый доход за период t; ya - средний доход за период; n - количество лет наблюдений.
    • индекс нестабильности доходов при изменениях стоимости денежной единицы во времени:
      I = \sqrt {\left[ {S(y - y^r )^2 /n} \right]} ,
      где yr - изменение доходов за период t, подсчитанное как
      y^r  = a + b_t ,
      где a - помехи, вызванные изменением стоимости денежной единицы (например, курса доллара как базы отсчета в случае с рублем); b - размер изменения; t - временной период.

Значения данных коэффициентов показывают относительный риск в зависимости от масштаба вложений. Высокие значения показателей указывают на низкое качество доходов, означают повышенный риск и отражают вариацию между действительными доходами и изменениями доходов.

Кривая безразличия фирмы при выборе портфеля вложений зависит от двух параметров - доходности активов и их рискованности: U = U(M, s), где M представляет собой доходность портфеля, а s является совокупной характеристикой его рискованности. Причем доходность является благом для фирмы, а рискованность - антиблагом, то есть \partial U/\partial M > 0;\text{ }\partial U/\partial s < 0.

Если Mf - доход на безрисковый актив (например, государственные краткосрочные обязательства, получение дохода по которым практически всегда гарантировано правительством для любого периода времени и для любого экономического агента), то плата за дополнительный риск может быть выражена в виде дополнительного дохода для рисковых активов:

\left[ {M - M_f } \right] = P*s,
где P - цена единицы риска.

Эта линия является линией бюджетного ограничения для фирмы, выбирающей портфель активов. Тогда равновесие на рынке рискованных активов будет в точке касания кривой безразличия и линии цены риска - линии бюджетного ограничения (рис. 7.4). Это будет точка оптимального соотношения доходности актива и его риска - точка Е.

Таким образом, оптимальный выбор фирмы представляет собой распределение денежных средств между рискованными активовами до тех пор, пока не будет выполняться следующее соотношение:

- \left[ {\partial U/\partial s} \right]:\left[ {\partial U/\partial M} \right] = \left[ {M - M_f } \right]/s.

Поскольку в портфель рискованных активов входят ценные бумаги разного рода, возможно возникновение взаимного влияния активов друг на друга. Измерение риска вложений при взаимном влиянии активов друг на друга происходит с помощью бета-коэффициента. Бета-коэффициент рассчитывается как

\begin{gathered}
  \beta  = \operatorname{co} \nu (M,M_f )/s^2  \hfill \\
  или\text{ b}_\text{i}  = s_i /s^2 , \hfill \\ 
\end{gathered}
где s1 - стандартное отклонение доходности данной ценной бумаги; s - стандартное отклонение доходности рынка в целом.

Выбор фирмой оптимального портфеля ценных бумаг

Рис. 7.4. Выбор фирмой оптимального портфеля ценных бумаг

Бета-коэффициент характеризует систематический риск ценных бумаг, то есть он измеряет рискованность данного актива по сравнению с рискованностью рынка ценных бумаг в целом. Для безрискового актива \beta  = 0.

Бета-коэффициент показывает состояние экономической конъюнктуры в целом на рынке, он представляет собой тангенс угла наклона выявленной линейной зависимости между общерыночными прибылями по всем акциям на бирже в целом и прибылями по отдельным акциям. При сходном изменении рыночных цен и цен на конкретные ценные бумаги \beta  = 1, то есть изменение общерыночной цена на 10% влечет за собой изменение на 10% цены данных бумаг. Если \beta  < 1, то это означает слабую зависимость данных ценных бумаг от рынка в целом. Если \beta  > 1, это означает сильную зависимость. Эти зависимости отражены в квадранте 1 (рис. 7.5).

Если зависимость движения рынка и курса данных ценных бумаг противоположная, то она отражается в квадранте 3. Если на рынке происходит увеличение средних курсов при одновременном уменьшении курса данных акций, то это отразится в квадранте 2. При возникновении на рынке ситуации, когда средние курсы падают, а конкретный курс начинает расти, этот процесс отражается в квадранте 4. Это может характеризовать переломный момент в развитии фондового рынка.

Равновесие на рынке рискованных активов можно рассчитать с помощью коэффициента бета следующим образом. Цена единицы риска равна P = (M - M_f )/s. Совокупный риск для i-го актива равен произведению единицы риска для этого актива и объему риска: b_i s. Тогда цена совокупного риска равна P\text{ }b_i s = b_i (M - M_f ).

Коэффициент beta

Рис. 7.5. Коэффициент beta

На рынке происходит выравнивание риска для всех активов, то есть

y_i  - b_i (M - M_f ) = y_i  - b_j (M - M_f ),
где yi - величина дохода на i-й актив; M - доходность рынка; Mf - доходность безрискового актива.

Такое выравнивание происходит и для безрискового актива. Поэтому

y_i  - b_i (M - M_f ) = M_f .
Тогда
y_i  = M_f  + b_i (M - M_f ),
где b_i (M - M_f ) - премия за риск.

Модель оптимизации вложений с учетом отношения к риску

До сих пор мы рассматривали простую модель поведения фирмы при распределении портфеля рискованных активов, то есть мы учитывали только одну форму отношения фирмы к риску - отрицательное отношение к риску, несклонность менеджера, принимающего решение, рисковать вложенными средствами. Такая модель позволила проанализировать общие основы выбора фирмы. Теперь можно перейти к более сложному варианту функционирования фирмы, включив в модель типы поведения принимающего решения управляющего состава фирмы по отношению к риску.

Можно выделить три типа поведения менеджеров по отношению к риску, что определяет характер риска с точки зрения фирмы.

  1. Менеджеры не склонны к риску: в данном случае мы имеем обычный вид кривых безразличия, где риск - антиблаго, а доход - благо для фирмы; соответственно, мы получаем обычное состояние равновесия фирмы.
  2. Менеджеры нейтральны к риску: кривые безразличия представляют собой горизонтальные линии. Риск рассматривается как нейтральный товар, предпочитаемым благом по-прежнему является доходность портфеля (рис. 7.6).
    Нейтральность фирмы к риску

    Рис. 7.6. Нейтральность фирмы к риску
  3. Менеджеры, предпочитающие риск: здесь риск рассматривается как благо наряду с другим благом - доходностью. Поэтому кривые безразличия имеют обычный вид для двух благ (рис. 7.7).
Выбор между риском и доходом

Рис. 7.7. Выбор между риском и доходом

В качестве бюджетного ограничения здесь принимается линия "риск-доход", которая имеет перевернутую U-образную форму: по мере роста риска доходность активов вначале увеличивается, достигая максимума, а затем сокращается - дополнительный риск перевешивает дополнительный доход. Соответственно, оптимальные соотношения риска и дохода будут зависеть от типа склонности к риску менеджера, принимающего решения, причем максимальное значение дохода достигается в случае нейтрального отношения менеджера к риску. Несклонность и предпочтение риска могут давать одинаковую доходность, но разную степень рискованности вложений.

Дмитрий Лямин
Дмитрий Лямин
Анна Корнева
Анна Корнева

Подскажите, пожалуйста, помимо самого обучения 1 руб. и отправки диплома по почте (за пересылку), ещё нужно платить за оформление самого диплома или удостоверения?

Анатолий Федоров
Анатолий Федоров
Россия, Москва, Московский государственный университет им. М. В. Ломоносова, 1989
Александр Качанов
Александр Качанов
Япония, Токио