Управление оборотным капиталом

Применяют два метода составления отчета о движении денежных средств: прямой и косвенный. Прямой метод считается более сложным, но более информативным, так как он основан на изучении всех денежных операций и определении, к какому виду деятельности они относятся: основной, инвестиционной или финансовой. Косвенный метод проще, поскольку он оперирует изменениями данных, содержащихся в балансе и отчете о прибылях и убытках.

Прямой метод отражает валовые потоки денег как платежных средств. Он предполагает идентификацию всех проводок, затрагивающих дебет денежных счетов (приток денежных средств) и кредит денежных счетов (отток денежных средств). Последовательный просмотр всех проводок обеспечивает помимо прочего группировку оттоков и притоков денежных средств по обособленным видам деятельности (текущая, инвестиционная и др.). Поскольку при реализации прямого метода расчеты делают исходя из счетов, с формальных позиций анализ денежного потока можно выполнять на любую дату.

Исходным элементом прямого метода является выручка (см. табл. 3.8).

Рассмотренный метод позволяет судить о ликвидности предприятия, детально показывая движение денежных средств на его счетах, но не раскрывает взаимосвязи полученного финансового результата и изменения величины денежных средств. Поэтому применяется косвенный метод анализа, позволяющий объяснить причину расхождения между прибылью и, например, сокращением денежных средств за период.

Объяснить это можно тем, что в ходе производственной деятельности могут быть значительные доходы/расходы, влияющие на прибыль, но не затрагивающие величину денежных средств предприятия. В процессе анализа на эту величину и производят корректировку чистой прибыли.

Например, выбытие основных средств и прочих внеоборотных активов связано с получением убытка в размере их остаточной стоимости, которая формируется на счете 91 "Прочие доходы и расходы" и затем списывается в дебет счета 99 "Прибыли и убытки". Денежные средства не меняются, поэтому недоамортизированная стоимость должна быть добавлена к величине чистой прибыли. Не вызывает оттока денежных средств начисление амортизации; также нужно учитывать возможность получения доходов ранее реального поступления денежных средств (если предприятие применяет метод определения выручки по моменту отгрузки товаров и предъявления покупателю расчетных документов).

В косвенном методе исходным элементом является чистая прибыль (см. табл. 3.9).

Таким образом, суть косвенного метода - в преобразовании величины чистой прибыли в величину денежных средств путем корректировки чистой прибыли на величину расходов, не связанных с оттоком денежных средств (т. е. реальными выплатами), и величину доходов, не сопровождающихся притоком денежных средств (т. е. реальными поступлениями).

В отчете о движении денежных средств, составленном косвенным методом, содержится информация о финансовых ресурсах, поступивших в распоряжение предприятия после уплаты налогов и оплаты факторов производства, т. е. о денежных потоках, которые носят альтернативный характер использования.

Если прямой метод не показывает взаимосвязи полученного финансового результата и изменения величины денежных средств, то косвенный позволяет объяснить причину расхождений между прибылью и приростом денежных средств за период.

3.2.2. Планирование денежных потоков

Одной из задач финансового менеджера является определение потребности в денежных средствах в краткосрочном периоде. Для этого планируются будущие наличные поступления и выплаты предприятия. При составлении денежных потоков основное внимание обращается на правильность отражения точного времени появления поступлений и платежей и их взаимосвязь с планируемой производственной, инвестиционной и финансовой деятельностью. Такая координация во времени необходима для определения уровня достаточности денежных ресурсов предприятия, оценки возможности предприятия выполнять свои обязательства по мере наступления сроков их погашения, определения потребности в финансировании, оценки способности предприятия получать положительные денежные потоки в будущем.

План денежных потоков (или бюджет денежных средств) разрабатывается на основе планирования будущих наличных поступлений и выплат предприятия на различные промежутки времени. Он показывает момент и объем ожидаемых поступлений и выплат денежных средств. Имея эту информацию, финансовый менеджер может лучше определить будущие потребности предприятия в денежных средствах, спланировать эти потребности для финансирования и осуществлять контроль за наличными средствами и ликвидностью предприятия.

План денежных потоков можно составить практически на любой период. Краткосрочные прогнозы, как правило, делаются на месяц, вероятно, потому, что при их формировании принимаются во внимание сезонные колебания потоков наличности. Когда денежные потоки предсказуемы, но крайне изменчивы, может понадобиться разработка плана на более короткие периоды (неделю, день) с целью определения максимальной потребности в денежных средствах. По той же причине при относительно стабильных денежных потоках может быть оправданно составление плана на квартал или даже более длительный промежуток времени.

План денежных потоков состоит из четырех разделов.

Первый раздел - денежные поступления, где исходной информацией служат прогноз и принятые сроки оплаты продукции покупателями; здесь же учитываются плановые поступления от реализации основных средств и иного имущества, а также другие ожидаемые доходы - например, получение арендной платы, доходов по ценным бумагам и др.

Второй раздел - денежные выплаты. Он содержит оплату закупок материальных ресурсов, потребляемой электроэнергии, выплату заработной платы, перечисления во внебюджетные фонды, административные, хозяйственные расходы, а также капиталовложения, выплаты процентов по уже имеющейся задолженности, налогов, дивидендов.

Третий раздел - излишки или дефицит денежных средств, который показывает разницу между размером поступлений и выплат, таким образом рассчитывается чистый денежный поток.

Четвертый - финансовый раздел, в котором определяется потребность в краткосрочном финансировании, необходимом для обеспечения прогнозируемого денежного потока с учетом требований к минимуму остатка денежных средств.

При разработке первого раздела учитывается время, которое требуется покупателям для оплаты счетов. Большинство предприятий контролирует время, которое требуется ее покупателям для оплаты счетов. На основе этих данных можно прогнозировать, какую долю объема реализации в каждом интервале планирования - например, квартале, потребитель оплатит именно в этом квартале, а какую долю он оплатит в следующем квартале, и потому она в текущем квартале отражается в статье дебиторской задолженности. Допустим, что 80% реализованной продукции данного квартала оплачивается в этом же квартале, а 20% - только в следующем. Тогда прогноз поступлений денежных средств от покупателей выглядит следующим образом:

В первом квартале, например, поступление денежных средств за текущую реализацию составит 80% от 87,5 млн д. е., или 70 млн д. е. Но в этом квартале предприятие получит еще и 20% выручки за реализацию прошлого периода, или 0,2 x 75 = 15 млн д. е. Значит, всего в данном квартале поступление денег составит 70 + 15 = 85 млн д. е.

Предприятие начало первый квартал, имея 30 млн д. е. дебиторской задолженности. Объем реализации первого квартала в размере 87,5 млн д. е. сначала дополнил дебиторскую задолженность, а затем из него были вычтены 85 млн д. е. полученных денежных средств. Следовательно, как показывает табл. 10, предприятие закончило данный квартал с дебиторской задолженностью на сумму 30 + 87,5 - 85 = 32,5 (млн д. е.).

Общая формула такова:

Дебиторская задолженность на конец периода = Дебиторская задолженность на начало периода + Объем реализации - Оплата.

В верхней части табл. 3.11 представлены прогнозные источники денежных средств предприятия. Поступления от покупателей составляют главный источник, но не единственный. Возможно, предприятие планирует продать часть каких-либо активов, например, излишние производственные запасы, или ожидает поступления по страховому полису. Все подобные источники включены в строку "прочие поступления".

При разработке второго раздела также следует учитывать время отставания оплаты счетов поставщиков. В данном примере предполагается, что эти счета оплачиваются вовремя.

Полученный чистый денежный поток (см. табл. 3.11) содержит крупное отрицательное значение в первом квартале - 46,5 млн д. е. Во втором квартале меньший отток - 15 млн д. е., затем во второй половине года возникает крупный приток денежных средств.

Порядок планирования денежных потоков представлен в табл. 3.11.

С учетом того, что предприятие начинает год с остатком на счете 5 млн д. е., в первом квартале для покрытия дефицита 46,5 млн д. е. требуется привлечь по крайней мере 46,5 - 5,0 = 41,5 (млн д. е.) дополнительного финансирования. Тогда к началу второго квартала у предприятия будет нулевое сальдо денежных средств. Предположим, что требование к минимальному остатку денежных средств составляет 5 млн д. е. Это означает, что необходимо дополнительно привлечь 46,5 млн д. е., чтобы покрыть отток денежных средств в первом квартале, и еще на 15 млн д. е. больше во втором квартале. Кумулятивная потребность в финансировании достигнет пика во втором квартале - 61,5 млн д. е., после чего снизится до 35,5 млн д. е. в третьем квартале. В последнем квартале положение нормализуется: остаток денежных средств составляет 4,5 млн д. е., что лишь на 0,5 млн д. е. ниже установленного минимального остатка.

Целесообразно учитывать фактор неопределенности в подобных прогнозных оценках. Так, в рамках анализа чувствительности можно рассмотреть, как на потребности предприятия в денежных средствах отразится снижение объемов продаж или задержка с оплатой и т. п.

Следующим шагом является подготовка плана краткосрочного финансирования, позволяющего наиболее экономичным способом удовлетворить установленную потребность в финансировании.

3.2.3. План краткосрочного финансирования

Подготовка бюджета денежных потоков, приведенного в табл. 3.11, позволяет выявить проблему: финансовый менеджер должен найти дополнительные источники финансирования, чтобы покрыть прогнозные потребности в денежных средствах. Какие источники следует привлечь? Финансовый менеджер должен выбрать такой комплекс инструментов, который обеспечивает наиболее низкие издержки финансирования (как явные, так и неявные), а также создает для предприятия определенный запас гибкости для преодоления непредвиденных обстоятельств.

Поиск наиболее удачного плана краткосрочного финансирования неизбежно связан с процессом перебора методом проб и ошибок. Финансовый менеджер должен проверить несколько вариантов допущений о потребности в денежных средствах, процентных ставках, лимитах финансирования из конкретных источников и проанализировать последствия каждого из них. Все в большей мере используются компьютерные модели для облегчения процесса расчетов.

Рассмотрим первый вариант плана краткосрочного финансирования - за счет необеспеченной банковской ссуды. У предприятия заключен договор с банком, по которому оно может получить ссуду на максимальную сумму 41 млн д. е. под 11,5% годовых, или 2,875% в квартал. По договору предприятие вправе брать кредит в любой момент, когда ему это необходимо, пока не достигнет установленного лимита. От предприятия не требуется специального залога в виде каких-либо активов для обеспечения возвратности ссуды. Подобного типа договоры называют кредитной линией.

Когда предприятие получает кредит по такому соглашению, оно, как правило, обязано держать в банке компенсационный остаток денежных средств в виде депозита. В нашем примере предприятие обязано поддерживать остаток в размере 20% от суммы займа. Иначе говоря, если предприятию нужны 100 д. е., то на самом деле оно вынуждено брать в долг 125 д. е., так как 25 д. е. (20% от 125 д. е.) должны храниться в банке как вклад.

Кроме того, предприятие может получить дополнительные источники финансирования, откладывая оплату своих счетов. Финансовый менеджер убежден, что предприятие может отсрочить оплату поставщикам следующим образом:

Это означает, что в первом квартале можно сэкономить 52 млн д. е., не выплатив их по счетам задолженности поставщикам. (табл. 3.11 основана на предпосылке оплаты этих счетов в первом квартале.) Если в первом квартале выплата этой суммы отсрочена, то во втором квартале предприятие обязано покрыть эту задолженность. Аналогично выплата 48 млн д. е. из счетов к оплате второго квартала может быть отсрочена до третьего квартала и т. д.

Отсроченная задолженность часто дорого обходится предприятию, даже если не возникает никаких осложнений с ее покрытием. Причина состоит в том, что поставщики часто предлагают скидки за незамедлительную оплату. Предприятие потеряет эту возможность, если не оплатит счета в срок. В данном примере предприятие, по нашему предположению, теряет скидку, равную 5% суммы отсроченных платежей. Иначе говоря, если просрочена оплата 100 д. е., то предприятие должно выплатить в следующем квартале 105 д. е.

При заданных выше условиях стратегия финансирования предприятия выглядит очевидной: сначала надо использовать возможности кредитной линии, при необходимости - до исчерпания установленного лимита кредитования в 41 млн д. е. Но если потребности в денежных средствах все же превысят возможности кредитной линии, то надо растянуть оплату задолженности поставщикам.

Вытекающий из этих условий план финансирования приведен в табл. 3.13. В первом квартале план предусматривает получение займа в рамках кредитной линии на всю требуемую сумму (41 млн д. е.) и отсрочку задолженности на сумму 3,6 млн д. е. (строки 1 и 2 в таблице). В дополнение к этому предприятие продает легкореализуемые ценные бумаги на сумму 5 млн д. е. (строка 8). Следовательно, по данному плану в первом квартале предприятие получит 49,6 млн д. е. (строка 10).

Почему данный план предусматривает получение 49,6 млн д. е., хотя потребность в денежных средствах составляет всего 46,5 млн д. е.? Главная причина состоит в том, что согласно условиям займа в 41 млн д. е. по кредитной линии предприятию придется поддерживать остаток денежных средств в размере 20% от этой суммы, или 8,2 млн д. е. Предприятие может обеспечить часть этого компенсационного остатка за счет 5 млн д. е. установленного ею минимального текущего остатка на счете денежных средств, но все равно ему нужно дополнительно получить еще 3,2 млн д. е. (строка 15).

Во втором квартале план предлагает поддерживать заимствования по кредитной линии на максимально возможном уровне и, кроме того, оттянуть платежи поставщикам на сумму 20 млн д. е. Тогда за счет этой процедуры в качестве кредита от поставщиков предприятие получит 16,4 млн д. е., так как оставшаяся от первого квартала задолженность в размере 3,6 млн д. е. должна быть погашена.

И вновь сумма денежных средств, которую предприятие получит по этому плану, превысит его потребность в денежных средствах (16,4 млн долл. против 15 млн д. е.). Но в данном случае эта разность обусловлена необходимостью выплаты процентов за финансовые ресурсы, привлеченные в первом квартале: 1,2 млн д. е. по кредитной линии и 0,2 млн д. е. за отсроченные платежи (строки 11 и 12).

(Процентная ставка по кредитной линии составляет 11,5% годовых, или 11,5 : 4 = 2,875% за квартал. Таким образом, процент к уплате составляет 0,02875 x 41 = 1,2 (млн д. е.). Затраты по "проценту" в связи с отсрочкой платежа поставщикам практически выражаются в потере пятипроцентного дисконта, который был бы получен при немедленной оплате. Пять процентов от 3,6 млн д. е. - это 180 000 д. е., или приблизительно 0,2 млн д. е.).

В третьем и четвертом кварталах план финансирования предусматривает погашение долга. В свою очередь, это ведет к высвобождению денежных средств, которые были связаны с требованиями компенсационного остатка по кредитной линии.

Решает ли план, представленный в табл. 3.13, проблемы краткосрочного финансирования предприятия? Нет: план допустимый, но предприятие могло бы найти более удачный вариант. Слабым местом данного варианта является его ориентация на отсрочку платежей, что означает использование чрезвычайно дорогого финансового инструмента: его применение обходится предприятию в 5% в квартал, или в 20% годовых при условии начисления простого процента. Первый вариант плана должен подтолкнуть менеджера к поиску более дешевых краткосрочных источников заемных средств. Например, можно увеличить лимит кредитования сверх 41 млн д. е.

Вместе с тем возникает вопрос: должно ли предприятие привлечь долгосрочные финансовые ресурсы для капиталовложений в первом квартале? Это привело бы к резкому снижению потребности в краткосрочных заемных источниках и выглядело бы обоснованным, если следовать правилу финансирования, по которому долгосрочные активы финансируются за счет долгосрочных источников. Однако в качестве контраргумента можно сказать, что предприятие привлекает краткосрочные источники для финансирования капиталовложений только временно. К концу года эти инвестиции оплачиваются за счет денежных средств, поступивших от основной деятельности предприятия. Таким образом, решение предприятия не привлекать долгосрочные источники финансирования капиталовложений может отражать стремление финансировать инвестиции за счет нераспределенной прибыли.

Важно также уточнить, нельзя ли скорректировать производственные и инвестиционные планы предприятия, чтобы облегчить решение проблем краткосрочного финансирования. Существует ли какой-то легкодоступный путь отсрочить крупный отток денежных средств первого квартала? В частности, если этот отток вызван инвестициями в оборудование, которое нужно приобрести и установить в первом полугодии? Оборудование не предполагается пустить на полную мощность раньше августа. Наверное, можно было бы договориться с производителем оборудования об оплате только 60% покупки при поставке и 40%, когда оно будет установлено и начнет нормально работать.

Второй вариант плана, представленный в табл. 3.14, отражает два существенных изменения в допущениях.

В течение года второй план экономит на выплате процентов до 4,5 - 4,2 = 0,3 млн д. е. (Это цифры в доналоговом исчислении. Мы упростили данный пример, игнорируя тот факт, что каждая денежная единица уплаченного процента относится к расходам, уменьшающим налогооблагаемую прибыль.)

3.2.4. Модели управления наличностью

Цель управления денежными средствами состоит в том, чтобы инвестировать избыток денежных средств для получения прибыли и в то же время иметь соответствующую ликвидность: должен существовать достаточный, но не чрезмерный запас денежных средств. Запасы не способствуют созданию прибыли, они просто снижают общий оборот капитала, тем самым понижая норму прибыли, приходящуюся на чистую стоимость имущества. Предприятия заинтересованы в применении методов повышения эффективности управления денежными ресурсами: если они могут заставить свою наличность "работать усерднее", то они смогут снизить денежные запасы.

Как минимум, предприятие должно располагать денежными средствами в размере, превышающем (1) компенсационные остатки (депозиты, удерживаемые банком для компенсации оказываемых им услуг) или (2) денежные остатки, накапливаемые из предосторожности (денежные средства на непредвиденный случай), плюс денежные средства для сделок с наличными (деньги для оплаты циркулирующих чеков). Оно также должно иметь достаточные денежные средства для удовлетворения своих ежедневных потребностей.

Целый ряд факторов оказывает влияние на принятие решения о том, сколько денежных средств необходимо иметь в распоряжении, учитывая ликвидные активы предприятия, коммерческий риск, объем долговых обязательств и сроки их погашения, возможность получать кредиты в короткие сроки и на благоприятных условиях, а также норму прибыли, экономические условия и, кроме того неожиданные проблемы, такие, как неплатежеспособность покупателей.

Главным инструментом в управлении наличностью является план денежных потоков (бюджет наличности), рассмотренный в разд. 3.2.2. Существуют и другие способы эффективного управления денежными средствами. Так, следует добиваться ускорения притока денежных средств и отсрочки денежных выплат.

Для улучшения притока денежных средств надо оценить причины и предпринять корректирующие действия по устранению задержек с поступлением денег на банковский счет. Необходимо установить происхождение денежных поступлений, как они передаются и как перечисляются с периферийных счетов на главный счет предприятия, а также выяснить банковскую учетную политику контроля за поступлением денежных средств и продолжительностью времени между получением чека и помещением его на депозит. Существуют следующие виды "задержек" в обработке чеков:

Следует использовать все возможные пути для ускорения поступлений денежных средств, включая использование сейфов, сдаваемых банком в аренду клиенту, предварительно согласованное дебетование, телеграфные переводы и чеки, по которым наличные денежные средства переводятся со счетов предприятий на счет банка.

Отсрочка выплат позволяет заработать больший доход и иметь в распоряжении больше денежных средств. Следует оценить получателя платежа и определить, до какой степени можно оттягивать предельные сроки без дополнительных финансовых расходов и снижения кредитоспособности.

Существует много способов отсрочки денежных платежей, включая централизованные счета к оплате, наличие нулевого балансового счета и вексельную форму расчета.

Централизация денежных платежей. Следует создавать центр, отвечающий за осуществление всех платежей (т. е. операции со счетами к оплате), для того чтобы корректировать время выплат и их суммы.

Нулевой балансовый счет. Выплаты денежных средств могут быть отсрочены при наличии нулевых балансовых счетов в банке, на которых поддерживается нулевой остаток для всех расходных организационных подразделений предприятия, а денежные средства переводятся по мере необходимости с основного счета.

Вексельная форма расчета (переводные векселя). Оплата векселей - еще одна стратегическая форма задержки выплат денежных средств, при которой платежи выполняются, когда вексель представляется на инкассо в банк. А тот, в свою очередь, направляет его эмитенту для акцепта. Когда вексель одобрен, предприятие депонирует средства на счет получателя. В связи с этой задержкой можно сохранить более низкий остаток на текущем счету. Возможности регулирования денежных операций - в табл. 3.16.

Когда поступления денежных средств и денежные платежи согласованы и спрогнозированы, предприятие может иметь небольшие запасы денежных средств, но если необходима быстрая ликвидность, оно сделает инвестиции в рыночные ценные бумаги. Любые дополнительные денежные средства следует инвестировать в доходные ценные бумаги со сроком погашения, обеспечивающим необходимую ликвидность.

Владение ценными бумагами служит защитой против ситуаций, когда испытывается дефицит денежных средств: предприятия с сезонными операциями могут покупать рыночные ценные бумаги, когда имеют избыточные капиталы, и продавать их при дефиците денежных средств; предприятия могут также вкладывать средства в рыночные ценные бумаги, когда временно придерживают капитал в ожидании краткосрочного экономического подъема. При формировании инвестиционного портфеля надо учитывать доход, риск неплатежа, конкурентоспособность и срок погашения.

Необходимо контролировать процентные поступления по ценным бумагам, чтобы убедиться в получении доходов, и поступления денежных средств от ценных бумаг, по которым наступил срок погашения или которые были проданы.

Решение об инвестировании избытка наличности в рыночные ценные бумаги включает в себя не только определение объема инвестиций, но и типа ценной бумаги - объекта инвестиций. В какой-то степени эти два компонента решения взаимозависимы. Оба они должны быть основаны на оценке ожидаемых чистых потоков наличности и доли неопределенности, связанной с этими потоками. Если будущие потоки наличности известны с достаточной степенью определенности, а кривая доходности возрастает, т. е. долгосрочные ценные бумаги имеют более высокую доходность, чем краткосрочные, то у предприятия может возникнуть стремление организовать свой портфель таким образом, чтобы срок погашения ценных бумаг примерно соответствовал тому моменту, когда понадобятся денежные средства. Модель потоков наличности представляет предприятию большие возможности в плане максимизации средней доходности всего портфеля, так как вероятность неожиданной продажи значительного количества ценных бумаг невелика.

Рассмотрим пример управления портфелем ценных бумаг американской фирмы. Предположим, ожидалось, что коэффициент ликвидности предприятия будет изменяться так, как показано пунктирной линией на рис 3.5. Хотя график охватывает только 4 мес., предположим, что пунктирная линия, вероятно, не опустится ниже 900 000 долл. на протяжении следующих 12 мес. Приемлемая инвестиционная стратегия, основанная на этих прогнозах, может быть такой, как показано прямоугольниками на графике. Нижний прямоугольник представляет собой годовые инвестиции в депозитные сертификаты, за которыми следуют облигации Системы банков по кредитованию жилищного строительства с оставшимся до погашения сроком около 10 мес. Следующий пункт в плане инвестиций предприятия - 91-дневные казначейские векселя, которые предполагается пролонгировать по наступлении срока погашения. Остальные инвестиции, изображенные на графике, спланированы таким образом, чтобы связать колеблющиеся потоки наличности. Наконец, оставшиеся под пунктирной линией площади предполагается заполнить, насколько это возможно, соглашениями репо. Излишки наличности могут быть инвестированы в сделки репо на срок от одного до нескольких дней. Вообще-то предприятие способно увязать сроки инвестиций в ценные бумаги с прогнозом потоков наличности. Таким образом, можно максимизировать прибыль от инвестиций до тех пор, пока позволяют решения о сроках платежа.

Зная общую ликвидность предприятия (объем денежных средств), следует установить оптимальное распределение средств между наличностью и рыночными ценными бумагами, что позволит определить средний уровень наличности и объем инвестиций в ценные бумаги. Для этого разработаны так называемые модели равновесия денежных средств и рыночных ценных бумаг - модель Баумоля, Миллера - Орра и др.

Модель Баумоля основана на формуле оптимального размера заказа (EOQ), используемой в управлении товарно-материальными запасами (будет рассмотрена в разд. 3.4). Денежные средства рассматриваются как своего рода запас.

Данная модель предполагает следующее:

Если некое предприятие в момент t0 имеет деньги на счете в размере С = 300 000 д. е. и отток денежных средств превышает поступления на 100 000 руб. еженедельно, то: 1) имеющиеся денежные средства будут исчерпаны к концу третьей недели и 2) средний остаток средств на счете будет: С : 2 = 150 000 д. е. К концу третьей недели предприятию придется пополнить денежные средства на счете путем продажи ликвидных ценных бумаг или путем займов. Если С составляет большую величину, скажем, 600 000 д. е., то этого запаса денежных средств хватит на более продолжительный период (шесть недель), а предприятие будет осуществлять продажу ценных бумаг (или внешние займы) реже. Одновременно средний остаток средств на счете возрастает со 150 000 до 300 000 д. е. Большой остаток денежных средств сокращает трансакционные затраты, т. е. затраты, связанные с продажей ценных бумаг или займом. Но, с другой стороны, это снижает возможные доходы, так как средства лежат на счете без движения и практически не приносят дохода. Величину этих возможных доходов можно условно принять в размере дохода, приносимого ликвидными ценными бумагами, которые могут быть приобретены на хранящиеся без использования денежные средства, или процентов за кредит, в случае, если бы эта временно свободная сумма средств была предоставлена одному из контрагентов в кредит до востребования. Данная ситуация аналогична той, которая будет рассмотрена на рис. 3.7 применительно к товарно-материальным запасам. Оптимальный размер средств на счете определяется тем же самым путем, что и в модели EOQ, но при использовании иных переменных:

С - сумма денежных средств, которая может быть получена от продажи ликвидных ценных бумаг или в результате займа;

С : 2 - средний остаток средств на счете;

С^* - оптимальная сумма денежных средств, которая может быть получена от продажи ликвидных ценных бумаг или в результате займа;

С^* : 2 - оптимальный средний остаток средств на счете;

F - постоянные трансакционные затраты по купле-продаже ценных бумаг или обслуживанию полученной ссуды;

Т - общая сумма дополнительных денежных средств, необходимых для поддержания текущих операций в течение всего периода (обычно равен одному году, но может быть и другой продолжительности в случае сезонных изменений потребности в денежных средствах);

k - относительная величина альтернативных затрат (неполученного дохода), принимается в размере ставки дохода по ликвидным ценным бумагам или процента от предоставления имеющихся средств в кредит.

Общие затраты (ТС) по поддержанию некоторого остатка средств на счете могут быть определены суммированием альтернативных затрат и постоянных трансакционных затрат:

Чтобы минимизировать общие затраты, дифференцируют выражение (3.1) по С и приравнивают результат к нулю. После чего находят С^*:

Формула (3.2) и является моделью Баумоля для определения оптимального остатка средств на счете. Например: F = 150 д. е., Т = 52 недели x 100 000 д. е. в неделю = 5 200 000 руб., k = 15%, или 0,15, тогда:

Следовательно, предприятие должно продать имеющиеся ликвидные ценные бумаги (или взять ссуду) на сумму 101 980 д. е. в случае, если остаток средств на счете равен нулю, для того чтобы достичь оптимального остатка в размере 101 980 д. е. При делении Т на С^* получим количество сделок в течение года: 5 200 000 д. е.: 101 980 д. е. = 50.99 " 51, или примерно раз в неделю. Средний остаток средств на счете будет равен 101 980 д. е. : 2 = 50 990 д. е. " 51 000 д. е.

Необходимо заметить, что общая сумма дополнительных денежных средств и, следовательно, целевой остаток средств на счете не изменяются пропорционально увеличению объема операций. Например, если объем операций, а, следовательно, и величина Т увеличится на 100% - с 5 200 000 до 10 400 000 д. е. в год, средний остаток средств на счете увеличится только на 41% (с 51 001 до 72 000 д. е.). Это вызвано нелинейным характером установленной зависимости и, таким образом, дает ряд преимуществ крупным предприятиям по сравнению с мелкими.

Модель Миллера - Орра учитывает фактор неопределенности денежных выплат и поступлений. Модель предполагает, что распределение сальдо ежедневного денежного потока является приблизительно нормальным. Фактическая величина сальдо в любой из дней может соответствовать ожидаемой величине, быть выше или ниже ее. Таким образом, сальдо денежного потока варьирует по дням случайным образом; какая-либо тенденция к его изменениям предусматривается.

На рис. 3.6 показана модель Миллера - Орра, на основании которой определяются верхний, Н, и нижний, L, пределы колебаний остатка денежных средств, а также целевой остаток денежных средств - Z. Когда остаток денежных средств достигает величины Н, как в точке А, то на величину (Н - Z) д. е. фирма покупает ценные бумаги. Аналогичным образом, когда остаток денежных средств достигает L, как в точке В, то на (Z - L) д. е. фирма продает ценные бумаги. Нижний предел, L, определяет руководство фирмы в зависимости от приемлемого уровня потерь в связи с нехваткой денежных средств; это в свою очередь зависит от доступности займов и вероятности нехватки денежных средств.

После того, как значение L установлено, с помощью модели Миллера - Орра можно определить целевой остаток средств на счете Z и верхний предел Н.

Не приводя вывод формул, по которым находятся Z и Н, конечный результат можно представить так:

и

Средний остаток денежных средств находится по формуле:

Предположим, что F = 150 д. е., k = 15% годовых, среднее квадратическое отклонение у, сальдо дневного денежного потока равно 1000 д. е. Таким образом, относительная величина альтернативных затрат в расчете на день и дисперсия сальдо денежного потока составляют:

(1+k)³⁶⁰ - 1,0 =0,15, (1+k)³⁶⁰ = 1,15,

1+ k = 1,00039,

k = 0,00039,

s² = 1000² = 1000000.

Затем предположим, что, по мнению руководства предприятия, нижний предел L можно установить равным нулю, поскольку предприятие в состоянии осуществить продажу ценных бумаг или получить ссуду в короткое время. Подставляя эта величины в формулы, определяем Z, Н и средний остаток средств на счете:

и средний остаток средств на счете д. е.

Сравнивая два метода, можно отметить следующее. Для большей части предприятий первая модель более применима, чем вторая, поскольку околограничные потоки наличности относительно предсказуемы. При достаточно умеренной доле неопределенности она может быть изменена посредством введения данных о резерве наличности. Вторая модель служит основой, главным образом, для определения остатков наличности при крайне неоптимистичных предположениях относительно возможности прогнозирования этих остатков. Как правило, при использовании этой модели средний остаток наличности намного выше, чем при использовании второй модели.

3.3. Управление дебиторской задолженностью

Управление дебиторской задолженностью непосредственно влияет на прибыльность предприятия и определяет кредитную политику, пути ускорения востребования долгов и уменьшения безнадежной задолженности, а также выбор условий продажи, обеспечивающих гарантированное поступление денежных средств.

Ключевым моментом в управлении дебиторской задолженностью является определение сроков кредита (предоставляемого покупателям), которые оказывают влияние на объем продаж и получение денег. Так, предоставление более продолжительных сроков кредита, как правило, увеличивает объем продаж. Сроки кредита имеют прямое отношение к затратам и доходам, связанным с дебиторской задолженностью. Если сроки кредита жесткие, у предприятия будет меньше величина дебиторской задолженности и потери от безнадежных долгов, но это может привести к снижению объемов продаж, уменьшению прибыли и негативной реакции покупателей. С другой стороны, если сроки кредита неконкретные, предприятие может добиться увеличения объема продаж и большего дохода. Но рискует увеличить долю безнадежных долгов и затраты, связанные с тем, что малоэффективные покупатели затягивают оплату. Сроки дебиторской задолженности следует либерализовать, когда надо избавиться от избыточных товарно-материальных запасов, устаревшей продукции или если товары носят сезонный характер, а также если они являются скоропортящимися.

При оценке кредитоспособности потенциального покупателя следует собрать о нем необходимую информацию: финансовую отчетность, данные кредитного отдела банка, в котором находится счет покупателя, других предприятий - поставщиков этого клиента, различных коммерческих агентов и финансовых консалтинговых фирм. Анализ полученной информации позволит принять решение о предоставлении кредита и его максимальной величине.

Для ускорения взимания платежей можно направлять счета-фактуры покупателям, когда их заказ еще обрабатывается на складе. Можно также выставлять счет за услуги с интервалами, если работа выполняется в течение продолжительного периода, или начислять сумму к оплате авансом, что предпочтительнее осуществления платежей по окончании работы. На крупные суммы следует выставлять счета немедленно. Можно применять сезонные датирования выставления счетов: предлагается продление сроков платежей для стимулирования спроса покупателей, не способных произвести платежи раньше, чем в конце сезона.

Для контроля состояния дебиторской задолженности используется ее классификация по срокам возникновения. Выявление покупателей, нарушающих сроки платежа, позволяет облагать процентом просроченные суммы. Сравнение текущих, классифицированных по срокам дебиторских задолженностей с дебиторскими задолженностями прошлых лет и показателями конкурентов позволяет подготовить отчет об убытках по безнадежным долгам, показывающий накопленные убытки по покупателям, условиям продажи и размерам сумм и систематизированный по данным о подразделении, производственной линии и типе покупателя (например, отрасли промышленности).

Пример группировки счетов к получению по срокам их возникновения рассмотрим по двум предприятиям - А и Б. Оба предоставляют кредит на одних и тех же условиях: 2/10, нетто 30 (т. е. при оплате счетов в течение 10 дн. с момента выписки предоставляется скидка 2%, срок кредита - 30 дн.), общая величина дебиторской задолженности у них одинаковая. Данные предприятия А показывают, что все клиенты производят оплату вовремя, при этом 70% объема продаж оплачивается на десятый день, а остальные 30 - на тридцатый. Показатели предприятия Б более типичны и свидетельствуют о том, что 27% дебиторской задолженности представляют собой просроченную задолженность (см. табл. 3.17).

Важно правильно оценить реальное состояние дебиторской задолженности, т. е. вероятность и величину безнадежных долгов (см. табл. 3.18). Для этого финансовый менеджер может использовать накопленную на предприятии статистику, а также прибегнуть к услугам экспертов-консультантов.

Из приведенных данных следует, что предприятие не получит 125,9 млн д. е. дебиторской задолженности, что составляет 5,52% от общей ее суммы. Соответственно, именно на эту сумму целесообразно сформировать резерв по сомнительным долгам.

Кредитная политика предприятия оказывает значительное влияние на уровень дебиторской задолженности. Основой ее является разработка условий кредита - продолжительности периода оплаты выставленных счетов и величины скидки за оплату в срок. Вложение денежных средств в дебиторскую задолженность влечет за собой выбор между прибыльностью и риском. Оптимальный объем инвестиций вычисляется посредством сравнения прибыли, которая будет получена при определенном уровне инвестиций, с затратами на поддержание этого уровня. Увеличение сроков кредита вызывает увеличение объемов продаж и прибыли от реализации продукции, которую следует сравнить с дополнительными затратами, обусловленными замедлением оборачиваемости дебиторской задолженности. Применение скидки ускорит оплату счетов и тем самым ускорит оборачиваемость дебиторской задолженности, выгоду от которой сравнивают с потерей от скидки.

В процессе расчетов следует различать денежное выражение дебиторской задолженности и инвестиции в дебиторскую задолженность. Например, продажи в кредит составляют 1440 тыс. д. е. в год. Период оплаты счетов - 50 дней.

Вложение денежных средств в дебиторскую задолженность = однодневная выручка x период оплаты счетов = (1440 : 360) x 50 = 4 x 50 = 200 (тыс. д. е.).

Пусть себестоимость продукции составляет 80% от цены. Тогда инвестиции в дебиторскую задолженность = 200 x 0,8 = 160 (тыс. д. е.), а с учетом стоимости капитала, используемого для финансирования дебиторской задолженности (например, 10%) : 160 x (1 + 0,1) = 176 (тыс. д. е.).

Если увеличение продаж обусловлено наличием у предприятия резервных мощностей, то дополнительная прибыль представляет собой маржинальный доход с новых продаж, так как постоянные затраты в этом случае не меняются и инвестиция в дополнительную дебиторскую задолженность определяется умножением дополнительной суммы дебиторской задолженности на долю маржинальной себестоимости (т. е. переменных издержек) в цене.

Например, сейчас продажа в кредит составляет 2,4 млн д. е., период оборота дебиторской задолженности 1 мес. Предприятие снимает ограничения с кредита, в результате срок инкассации для новых покупателей будет в среднем 2 мес., при этом нынешние покупатели не изменят своих платежных обычаев. Ожидается, что снижение нормативов кредитоспособности увеличит продажи на 25%, т. е. до 3 млн д. е. в год. Цена единицы - 10 д. е., из которых 8 д. е. представляют собой переменные затраты. Увеличение объема продаж происходит за счет большей загрузки мощностей, т. е. без роста постоянных затрат. Отсюда дополнительная прибыль от увеличения продаж равняется маржинальной прибыли с дополнительных продаж: (10 - 8) x 60 тыс. шт. = 2 x 60 тыс. шт. = 120 (тыс. д. е.).

Дополнительная дебиторская задолженность = дополнительные продажи : оборачиваемость новой дебиторской задолженности = дополнительные продажи : (12 мес. : 2 мес.) = 600 тыс. : 6 = 100 (тыс. д. е.).

Инвестиция в дополнительную дебиторскую задолженность = дополнительная дебиторская задолженность x (переменные издержки : цена) = 100 тыс. x (8 : 10) = 80 (тыс. д. е.).

Стоимость капитала 20%, тогда вмененные издержки по дополнительной дебиторской задолженности = 0,2 x 80 тыс. = 16 (тыс. д. е.).

Так как прибыль от дополнительных продаж (120 тыс. д. е.) намного превышает упущенную выгоду (16 тыс. д. е.), следует принять решение о снижении нормативов кредитоспособности.

Другой пример. Предполагается либерализовать кредитную политику, в результате чего ожидается увеличение:

Сейчас годовой объем продаж в кредит - 600 тыс. д. е., что при цене 120 д. е. за единицу составляет 5000 ед. продукции. В составе цены переменные затраты равны 80 руб., постоянные затраты - 15 д. е. Период оплаты счетов в настоящее время один месяц. Альтернативная стоимость капитала - 16%. Следует сопоставить дополнительную прибыль от смягчения кредитных стандартов с дополнительными затратами.

Дополнительная прибыль = маржинальная прибыль с дополнительных продаж = (120 - 80) x 0,4 x 5000 = 40 x 2000 = 80 (тыс. д. е.).

Дополнительные затраты:

Вмененные издержки по дополнительной дебиторской задолженности = 0,16 x 66,2 = 10,6 (тыс. д. е.).

Чистое преимущество: 80 - 12 - 10,6 = 80 - 22,6 = 57,4 (тыс. д. е.).

Целесообразно принять решение о предоставлении кредита малоэффективным покупателям.

Инкассационная политика предприятия - комбинация методов инкассации, которые оно применяет. Это письма, телефонные разговоры, личные визиты и юридические действия. Одна из главных переменных политики - количество задействованных методов инкассации. Чем их больше, тем меньше доля потерь по безнадежным долгам и короче средний период инкассации.

Это соотношение нелинейное. Первоначальные расходы по инкассации, по-видимому, вызывают незначительное снижение потерь по безнадежным долгам. Дополнительные расходы до некоторого момента оказывают сильное влияние, а затем их воздействие на дальнейшее снижение этих потерь уменьшается.

Можно продавать право на взыскание дебиторской задолженности, т. е. воспользоваться факторингом. Факторинг - прямая продажа дебиторской задолженности банку или финансовой компании; покупатель берет на себя все кредитные риски и риски по востребованию денежных средств.

Факторинг имеет ряд преимуществ, таких, как быстрое предоставление денежных средств, снижение накладных расходов, так как функция слежения за кредитоспособностью больше не требуется, получение финансовых консультаций, обеспечение возможности получения авансов, особенно необходимых при сезонных операциях и укреплении позиций балансового отчета предприятия.

Недостатки факторинга: высокая стоимость и негативное впечатление, складывающееся у покупателей в результате смены держателя дебиторской задолженности. Факторинговые фирмы также иногда вызывают негативные чувства у покупателей в связи с командными методами сбора денежных средств по просроченным счетам.

Определение стоимости факторинга можно показать на следующем примере. Предприятие планирует подписать договор факторинга. Продажи составляют 2700

тыс. д. е., оборачиваемость дебиторской задолженности - 9 раз, требуется 17%-й резерв дебиторской задолженности. Комиссионные - 2% от приобретаемой дебиторской задолженности. Начисление процентов, составляющее 16% от дебиторской задолженности после вычитания комиссионных и резерва, уменьшает сумму ссуды. Действительные годовые издержки по договору факторинга рассчитываются следующим образом:

При ссудах под залог дебиторской задолженности она служит в качестве обеспечения и одновременно является источником погашения ссуды. Занимаясь управлением дебиторской задолженностью, финансовый менеджер должен определить, следует ли продавать такой высоколиквидный актив, как дебиторская задолженность, или сохранить его в качестве залога для банковской ссуды и выбрать наименее дорогую альтернативу.

Например, потребность предприятия в денежных средствах - 250 тыс. д. е. Рассматриваются альтернативные варианты: получение банковской ссуды, или факторинг.

Условия банковской ссуды: 18%-ная дисконтная ставка, требование к компенсационному остатку - 20%.

Условия факторинга: 4% комиссионных на ежемесячно покупаемые счета-фактуры; 12% на покупаемые счета вычитаются заранее. Следует учесть, что предприятие при этом сэкономит ежемесячно 1000 д. е. на расходах кредитного отдела и сможет избежать неинкассируемых задолженностей в размере 3% дебиторской задолженности. Какая из этих альтернатив предпочтительнее для предприятия?

Банковская ссуда, которая принесет предприятию требующиеся 250 000 д. е., определяется следующим образом:

Реальная процентная ставка по банковской ссуде равна:

Сумма дебиторской задолженности, которую следует учесть в договоре о факторинге для того, чтобы получить требующиеся 250000 д. е., рассчитывается следующим образом:

Реальная процентная ставка по факторингу равна:

Общие годовые затраты по банковской ссуде составляют:

Таким образом, следует остановится на факторинге, поскольку по затратам он обойдется почти вдвое дешевле, чем банковская ссуда.

Более подробно экономическое содержание факторинга будет рассмотрено в гл. 4.

3.4. Управление запасами

Целью управления товарно-материальными запасами является разработка политики, с помощью которой можно достичь оптимальных инвестиций в запасы. Умелое управление запасами минимизирует их объем, снижая расходы, связанные с запасами, и повышая доходность активов. Вместе с тем объем запасов должен быть достаточным для успешной работы предприятия.

Управление запасами связано с компромиссом между расходами по содержанию запасов и прибылью от владения ими. Чем выше объем запасов, тем выше стоимость их хранения, страхования, порча, налогообложение, расходы на выплату процентов по кредиту для приобретения запасов. С увеличением запасов растут и затраты по поддержанию соответствующих источников финансирования. С другой стороны, увеличение запасов снижает риск сокращения объемов производства из-за отсутствия запасов сырья и материалов на складе, а также риск потери покупателей из-за отсутствия запасов готовой продукции. Кроме того, большие объемы закупок приводят к увеличению скидок с продажной цены.

Таким образом, затраты по содержанию запасов находятся в прямой зависимости от размера запасов, который, в свою очередь, зависит от частоты их пополнения. Если S_ед. - потребность в запасах за некоторый период и предприятие заказывает величина одного заказа. При равномерном расходовании запасов и отсутствии страхового запаса средний запас равен Q : 2. Пусть С - затраты по хранению единицы учета запасов в течение периода в денежных единицах или в процентах к цене единицы запасов Р. Общие затраты по содержанию запасов растут, когда возрастает размер запасов:

Затраты по размещению и выполнению заказов в большинстве случае являются постоянными. Например, такие затраты, как почтовые расходы, расходы на междугородние телефонные переговоры, наладку оборудования и приемку партии, как правило, не зависят от размера одной партии и потому падают в расчете на единицу запасов, когда возрастает размер партии и средний размер запаса. Общая стоимость выполнения заказов равна стоимости выполнения одного заказа F, умноженной на количество заказов в периоде:

Общие затраты по содержанию запасов и выполнению заказов равны:

Оптимальным является размер заказа (и связанный с ним средний объем запасов), который минимизирует общие затраты. Рисунок 3.7 иллюстрирует поведение затрат:

Рис. 3.7. Определение оптимального размера партии

Модель EOQ подразумевает следующие допущения:

Для иллюстрации модели EOQ рассмотрим следующие данные книжного магазина:

Подставив эти данные в формулу 3.9, получаем:

Запасы книжного магазина представлены графически на рис. 3.8. Сразу же после получения заказа 6500 копий находятся на складе. Показатель использования, или темпы продаж, составляют 500 копий в неделю (26 000 : 52 недели), поэтому запасы снижаются на эту сумму каждую неделю.

Так как для производства и погрузочно-разгрузочных работ требуется двухнедельный срок, заказы размещают тогда, когда запас падает до 1000 копий, что называют точкой заказа. При начальном остатке в 6500 копий, нулевом конечном остатке и равномерном темпе продаж запас в среднем составит 1/2 EOQ, или 3250 копий, в течение года.

Рис. 3.8. Состояние запасов без учета страхового запаса

Общие затраты по поддержанию запасов равны:

Полученные данные подтверждают, что в точке EOQ, которой соответствуют 6500 копий, затраты по содержанию запасов (4000 д. е.) равны затратам по размещению и выполнению заказов (4000 д. е.).

(Следует подчеркнуть, что годовые затраты на приобретение запасов у поставщика равны: S x Р = 26 000 x 6,1538 д. е. = 160 000 д. е.)

Если бы книжный магазин точно знал, что и темпы продажи, и время для осуществления заказа не изменятся, то он бы работал так, как показано на рис. 3.8. Однако темпы продаж изменяются, задержки в производстве или отгрузке также часто встречаются, поэтому, чтобы оградить себя от таких колебаний, создаются дополнительные - страховые запасы.

Концепция страховых запасов иллюстрируется на рис. 3.9. Сначала заметим, что наклон линии продаж измеряет ожидаемые темпы продаж. Магазин ожидает продажи по 500 копий в неделю, но предположим, что максимально возможные темпы продаж в два раза выше по сравнению с этим количеством, или 1000 копий каждую неделю. Магазин первоначально заказывает 7500 копий (EOQ плюс страховой запас в 1000 копий). Впоследствии магазин перезаказывает EOQ - 6500 копий - всякий раз, когда уровень запаса падает до 2000 копий, страховой запас в 1000 копий плюс 1000 копий, используемых во время ожидания поставки заказа. Заметим, что магазин мог бы в течение двухнедельного периода поставки продавать по 1000 копий в неделю или удвоить обычное ожидаемое число продаж. Этот максимальный темп продаж показан более крутой линией на рис. 3.9. Условие, которое делает возможным этот более высокий максимальный темп продаж, заключается в ведении страхового запаса в 1000 копий.

Страховой запас также полезен для предупреждения задержек в получении заказов. Ощущаемый срок поставки равен двум неделям. Однако при страховом запасе в 1000 копий магазин мог бы сохранить продажи на ожидаемом уровне - 500 копий в неделю в течение дополнительных двух недель, если задержки в производстве и отгрузке приостанавливают заказ.

Оптимальный страховой запас меняется в зависимости от ситуации, но в целом он возрастает при (1) неопределенности прогнозов в отношении спроса, (2) затратах (с точки зрения потерянных продаж и потери доброго имени), которые возникают от нехватки запасов. Запас снижается из-за расходов на хранение дополнительных запасов.

Если поставщик применяет скидку при покупке партии больше оптимальной, следует сопоставить выгоду от скидки с дополнительными затратами, вызванными увеличением размера запасов. Допустим, что скидку в размере 2% можно получить только за партию 10 000 копий и более. В этом случае управляющему запасами придется выбирать: экономить на цене покупки или на затратах по хранению запасов.

Как было определено ранее, общие затраты по поддержанию запасов при закупках в размере EOQ составляют 8000 д. е. Теперь определим общие затраты по поддержанию запасов, если размер партии будет увеличен до 10 000 копий. В результате получаем 8631 д. е.:

Заметим, что за счет партионной скидки цена покупки единицы запасов, Р, снизилась на 2% и составила 0,98 x 6,1538 д. е. = 6,0307 д. е. Кроме того, отметим, что при увеличении объема заказываемой партии затраты по хранению увеличиваются с 4000 д. е. до 6031 д. е., поскольку приходится хранить большие объемы запасов, но при этом затраты по выполнению заказов сокращаются с 4000 д. е. до 2600 д. е., так как уменьшается количество заказов в год.

Если рассчитывать общие затраты по поддержанию запасов при величине одного заказа, равной 5000 копий., в результате обнаружится, что затраты по хранению снизятся с 4000 д. е. до 3077 д. е., а затраты по выполнению заказов увеличатся с 4000 д. е. до 5200 д. е.; общая же величина затрат будет больше, чем 8000 д. е., поскольку она достигает минимума при объеме заказываемой партии 6500 ед.:

Итак, при размере величины заказа 10000 копий общие затраты по поддержанию запасов увеличиваются на 8631 - 8000 = 631 (д. е.) Выгода от скидки составляет:

0,02 x 6,1538 x 26 000 = 0,1231 x 26 000 = 3200 д. е.

Чистая экономия на цене покупки = 3200 - 631 = 2569 (д. е.). Следовательно, лучше увеличить закупки свыше величины EOQ до 10 000 копий и воспользоваться скидкой.

Управление запасами включает в себя определение приемлемой системы их контроля. Существует много систем, от самых простых до чрезвычайно сложных, которые применяются в зависимости от размера предприятий и характера запасов. Целесообразно применять метод АВС, согласно которому производственные запасы делятся на три категории по степени важности отдельных видов в зависимости от их удельной стоимости:

Например, материальные затраты для годового объема производства продукции составляют 34 227 тыс. д. е. Сгруппируем все 153 вида сырья и материалов в порядке убывания их стоимости. В полученном списке выделим три группы сырья и материалов:

Метод АВС позволяет сосредоточиться на контроле наиболее важных видов запасов категорий А и В (категории С уделяется меньше внимания) и тем самым сэкономить время, ресурсы и повысить эффективность управления запасами.

Хотя управление запасами не является прямой функцией финансового менеджера, инвестирование денежных средств в запасы - важный аспект его деятельности. Чем больше альтернативная стоимость денежных средств, инвестированных в запасы, тем ниже оптимальный уровень средних запасов и оптимальный размер заказа (при прочих равных условиях). Модель EOQ является ценным инструментом планирования и контроля запасов, с ее помощью финансовый менеджер эффективнее распределяет вложения по видам оборотных средств. Метод АВС позволяет добиться более рационального расходования времени и средств на цели текущего контроля за уровнем запасов.

3.5. Стратегия финансирования оборотных средств

Управление оборотными средствами должно осуществляться в рамках стратегии долгосрочного финансирования. Изменения в чистом оборотном капитале происходят в процессе текущей деятельности: так, нарастание деловой активности предприятия сопровождается ростом текущих активов и, по возможности, чистого оборотного капитала, пополняемого за счет прибыли при условии достаточного уровня рентабельности продаж. Долгосрочные инвестиции также затрагивают все компоненты чистого оборотного капитала, поскольку обусловливают, с одной стороны, потребность в дополнительных оборотных средствах, а с другой, - сопровождаются привлечением долгосрочных источников финансирования, что не может не повлиять на структуру финансирования текущих активов, а, следовательно, величину чистого оборотного капитала. Наличие чистого оборотного капитала как превышения текущих активов над текущими пассивами означает определенную финансовую устойчивость предприятия, его способность своевременно рассчитываться по своим обязательствам, достигаемую за счет некоторого снижения общей прибыльности инвестированного капитала:

Таким образом выбор способа финансирования оборотных средств включает в себя выбор между риском (вероятностью неплатежеспособности предприятия) и прибыльностью.

Краткосрочное финансирование можно классифицировать в зависимости от того, спонтанно оно или нет. Счета к оплате и счета начислений классифицируются как спонтанные, так как их объем представляет собой функцию от масштаба деятельности предприятия. По мере расширения деятельности увеличиваются указанные виды текущих пассивов и за счет этого частично финансируются текущие активы.

Счета к оплате - коммерческий кредит - основной источник краткосрочных средств для большой части предприятий. Поставщик отправляет товар покупателю и выписывает накладную, в которой указывает вид поставляемого товара, его цену, общую стоимость поставки и условия продажи. Формально покупатель не предоставляет письменных обязательств, свидетельствующих о том, что сумма взята в долг у продавца. Продавец предоставляет кредит, основываясь на информации о кредитоспособности покупателя. Покупатель может также выписать вексель, который служит подтверждением задолженности продавцу. Вексель должен быть оплачен к определенной дате.

Условия коммерческого кредита различаются - кредит может предоставляться без скидки (продавец определяет только срок платежа) и со скидкой за досрочную оплату. Если предприятие автоматически оплачивает счета поставщиков в определенные сроки, то коммерческий кредит становится "встроенным" источником финансирования, интенсивность использования которого изменяется вместе с производственным циклом. По мере расширения производства, а соответственно, и объема закупок увеличивается объем кредиторской задолженности, что обеспечивает часть средств, необходимых для финансирования роста производства. По мере сокращения производства сумма задолженности также уменьшается.

Преимуществом коммерческого кредита как инструмента краткосрочного финансирования является прежде всего его доступность. Кредиторская задолженность большинства предприятий представляет собой форму непрерывного кредитования. В этом случае нет необходимости формально организовывать финансирование, оно уже имеет место. Если в настоящее время предприятие использует скидку, то возможно дополнительное кредитование посредством уплаты по счетам точно в установленный срок. При этом нет необходимости вести переговоры с поставщиками, решение - за предприятием.

При применении других источников краткосрочного финансирования имеется временной лаг между возникновением потребности в кредите и его получением. Коммерческий кредит - наиболее гибкая форма финансирования. Предприятию не приходится выписывать вексель или предоставлять обеспечение, или приспосабливаться к точной схеме процесса платежа по векселю. Поставщик относится к сбоям в выплатах менее категорично, чем банкир или иной кредитор.

Преимущества использования коммерческого кредита должны быть сопоставлены с издержками - потерей выгоды от неиспользованной скидки. Но даже если эти издержки очень высоки и потому предприятия используют другие источники краткосрочного кредитования с тем, чтобы максимизировать преимущества, связанные со скидкой, то необходимо, чтобы экономия на издержках других форм краткосрочного финансирования перекрывала потерю гибкости и удобств коммерческого кредита.

Счета начислений - это еще не выплаченная задолженность, начисленная по заработной плате, отчислениям на социальное страхование, налогам, процентам и дивидендам. Счета начислений представляют собой источник спонтанного финансирования даже в большей степени, чем счета кредиторов. Наиболее распространенные счета начислений - это счета заработной платы и налогов. Расходы по этим счетам начисляются, но сразу не оплачиваются. Обычно определяется дата, когда должна быть произведена оплата. Суммы по счетам начислений, как и счетам кредиторов, имеют тенденцию к увеличению с расширением масштабов деятельности. По мере увеличения объема продаж затраты труда тоже растут, вместе с ними увеличивается сумма начисленной заработной платы и налогов на прибыль, имущество и др.

Таким образом, начисления представляют собой бесплатное (беспроцентное) финансирование. Возможна отсрочка уплаты налогов, если предприятие находится в тяжелом финансовом положении, но тогда оно должно уплатить штраф. Возможна отсрочка и выплаты зарплаты, однако эта мера является крайней.

После того, как спонтанное финансирование исчерпано, выявляется остаточная потребность в финансировании оборотных средств, способ удовлетворения которой зависит от того, какой характер носит финансируемая часть оборотных средств - постоянный или переменный.

Величина оборотных средств обусловлена не только потребностями производственного процесса и принятой политикой управления запасами, дебиторской задолженностью и денежными средствами, но и сезонными и/или циклическими колебаниями. Например, пик расходов строительных фирм приходится на весну и лето, торговых - на новогодние праздники. Поставщики строительных фирм и ремонтные предприятия ориентируются на колебания в уровне спроса своих клиентов, следуя установившемуся циклу. Аналогично, все предприятия пополняют свои активы в период экономического подъема и, напротив, продают запасы и сводят дебиторскую задолженность к минимуму в период спада. Поскольку величина оборотных средств крайне редко опускается до нуля, можно выдвинуть предположение о постоянной их части, сохраняемой в любой момент. Например, размер активов предприятия колеблется в зависимости от времени года в пределах между 700 и 740 тыс. д. е., в том числе основные средства составляют неизменную величину 500 тыс. д. е., а оборотные средства изменяются от 200 до 240 тыс. д. е. в течение года. Можно утверждать, что постоянные активы предприятия равны 700 тыс. д. е., которые состоят из 500 тыс. д. е. основных средств и 200 тыс. д. е. постоянной части оборотных средств. Сезонная, или переменная, величина оборотных средств колеблется от нуля до максимального значения в 40 тыс. д. е.

Способ, которым предприятие финансирует постоянную и переменную части оборотных средств, определяется в рамках стратегии финансирования оборотных средств.

Если предприятие применяет хеджированный подход к финансированию, то каждая категория активов должна компенсировать обязательства какого-нибудь вида при условии, что они имеют примерно равный срок погашения. То есть следует добиваться совпадения сроков существования активов и источников их финансирования. В этом состоит умеренная (или компромиссная) стратегия финансирования оборотных активов, целью которой является обеспечение расчетов по обязательствам предприятия при наступлении сроков платежа по ним. Однако точному согласованию сроков мешает относительная непредсказуемость сроков существования активов. Например, предприятие может профинансировать свои запасы готовой продукции за счет 30-дневного кредита и рассчитывает затем продать их, а выручку от реализации использовать для возврата кредита. Но если объем реализации будет низок, то выручки не хватит, чтобы рассчитаться с банком.

Суть умеренной стратегии состоит в том, что постоянные активы (основные средства и постоянная часть оборотных средств) должны финансироваться при помощи постоянного капитала, который включает собственный капитал, долгосрочный заемный капитал и спонтанную кредиторскую задолженность:

Следует подчеркнуть, что постоянная часть оборотных средств в той или иной мере финансируется постоянными составляющими краткосрочной кредиторской задолженности - счетами к оплате и счетами начислений.

Переменная часть оборотных средств должна финансироваться за счет краткосрочных кредитов и займов.

Умеренная стратегия представлена на рис. 3.10.

Относительно агрессивная стратегия иллюстрируется рис. 3.11.

Здесь часть своих постоянных оборотных активов предприятие финансирует за счет краткосрочного кредита. В результате оно должно рефинансировать свои потребности в капитале по истечении срока кредита, а в этом есть элемент риска.

Существуют разные степени агрессии. Например, линия долгосрочного финансирования может проходить ниже линии, показывающей уровень основных средств. В этом случае не только весь объем оборотных, но и некоторая часть основных средств финансируется путем краткосрочных кредитов. Это высокоагрессивная стратегия, цель которой - относительно высокая прибыль, так как затраты на поддержание активов минимальны за счет преобладания дешевых источников краткосрочного финансирования. Однако высок и риск: невозобновление кредита может повлечь приостановку деятельности или невозможность увеличить производство при росте спроса на продукцию в пиковом периоде.

На рис. 3.12 - высокоагрессивная стратегия, при которой постоянный капитал обеспечивает финансирование только основных средств. Иногда ее называют идеальной, так как считают, что оборотные активы служат обеспечением краткосрочной кредиторской задолженности. Оборотные активы здесь по величине совпадают с краткосрочными пассивами, дорогой долгосрочный капитал используется только на покрытие основных средств. Тем самым предприятие жертвует надежностью ради получения дополнительной прибыли.

Таким образом, чем больше доля финансируемых за счет краткосрочных кредитов постоянных активов, тем более агрессивна финансовая стратегия.

Альтернативой агрессивной финансовой стратегии служит консервативная стратегия, варианты которой показаны на рис. 3.13 и 3.14.

На рис. 3.13 видно, что не только постоянные активы, но и некоторая часть переменных оборотных средств финансируется на долгосрочной основе. В данной ситуации предприятие использует незначительный объем краткосрочного кредита только в моменты, когда потребность в средствах достигает пика. В период затишья резервные средства сохраняются в виде высоколиквидных ценных бумаг, которые при возникновении финансовых потребностей, превышающих обычный уровень, будут обращены в денежные средства.

На рис. 3.14 показана ситуация, когда линия долгосрочного финансирования проходит через сезонные пики наверху: предприятие полностью финансирует оборотные средства при помощи постоянного капитала и не испытывает потребности в привлечении дополнительных денежных средств.

Возможен вариант, когда линия долгосрочного финансирования находится выше кривой сезонных колебаний, что означает постоянный избыток денежных средств (см. рис. 3.15).

Чем выше находится линия долгосрочного финансирования, тем более консервативной является финансовая стратегия предприятия и тем выше издержки. Снижение возможной величины прибыли является ценой за отсутствие риска неликвидности, следовательно, за высокую финансовую устойчивость предприятия.

Таким образом, выбор стратегии финансирования оборотных средств определяет наличие и объем потребности в краткосрочном финансировании. Ее можно рассчитать как разность между объемом долгосрочного финансирования (положение прямых А, Б, В, Г, Д, Е на рис. 3.10-3.15) и кумулятивной потребностью в капитале, которой называются нарастающие со временем инвестиции в здания, оборудование, запасы и другие активы (площадь фигуры под кривой сезонных колебаний). Если долгосрочное финансирование представлено прямыми А, Б, В, Г, то предприятие всегда нуждается в краткосрочном финансировании для мобилизации недостающих средств. Когда объем долгосрочных финансовых ресурсов, получаемых предприятием, превышает его кумулятивную потребность в капитале (линии Д, Е), тогда у предприятия возникает избыток денежных средств, который можно использовать для краткосрочного инвестирования. Следовательно, при данной кумулятивной потребности в капитале объем долгосрочного финансирования, привлеченного предприятием, определяет, кем является предприятие в краткосрочном периоде - заемщиком или кредитором. Например, в соответствии со стратегией Г предприятие выступает как кредитор в течение одной части года и как заемщик в другой.

Очевидно, что предприятиям с постоянным избытком денежных средств следует погашать долгосрочные обязательства, чтобы снизить объем долгосрочного финансирования до уровня кумулятивной потребности в капитале или ниже (перейти с линии Е на линию Д или Г). По поводу других стратегий финансирования: каждой из них свойственен тот или иной значимый вид риска. Выбор стратегии имеет важное значение с позиции перспективного финансового планирования и в контексте стратегической цели максимизации инвестиционной привлекательности предприятия (его рыночной стоимости), которая подразумевает оптимальное сочетание риска и прибыльности.

Коммерческий кредит и начисления как источники спонтанного краткосрочного финансирования, банковский кредит, факторинг представляют собой методы краткосрочного финансирования, приемлемая комбинация которых зависит от издержек, распределения во времени, гибкости и степени обремененности активов предприятия долгами. Главным в анализе альтернативных источников средств является сравнение затрат на них и неразрывно связанная с затратами проблема их распределения во времени. Различия в издержках для различных альтернатив необязательно постоянны во времени - они изменяются в зависимости от изменения состояния финансового рынка. Таким образом, время оказывает значительное влияние на выбор оптимальной комбинации методов краткосрочного финансирования.

Очень важно наличие у предприятия альтернативных источников финансирования. Если оно не может взять ссуду в банке из-за низкой кредитоспособности, то должно обратиться к другим источникам. Чем ниже кредитоспособность предприятия, тем меньше источников краткосрочного финансирования ему доступно.

Гибкость в связи с краткосрочным финансированием зависит от способности предприятия выплатить ссуду, а также от способности возобновить ее или увеличить. При факторинге и банковском кредите предприятие может выплатить заем, если у него есть избыток средств; таким образом оно сокращает общие процентные издержки. Гибкость определяется и тем, насколько легко предприятие может увеличить объем кредитования в короткий срок. При кредитной линии в коммерческом банке легко увеличить объем кредитования. При других формах краткосрочного финансирования предприятие менее свободно.

И, наконец, на выбор вида финансирования влияет степень обремененности активов долгами. При обеспеченных ссудах кредиторы получают в залог активы предприятия. Необходимость предоставлять обеспечение сдерживает предприятие в выборе методов будущего финансирования. Так, при факторинге предприятие продает один из самых ликвидных активов, тем самым сокращая свою кредитоспособность, с точки зрения кредиторов.

Все эти факторы влияют на определение оптимальной комбинации методов краткосрочного финансирования. Так как издержки финансирования - ключевой фактор, разница в других факторах должна быть сопоставлена с разницей в издержках. То, что является самым дешевым методом финансирования в отношении внешних затрат, может не оказаться таковым с учетом гибкости и степени обремененности долгами активов.

В целом же требование максимизации рыночной (капитализированной) стоимости предприятия как критерия эффективности финансового менеджмента обусловливает включение политики управления оборотным капиталом в общую финансовую стратегию предприятия: любые решения в области управления оборотным капиталом, способствующие повышению рыночной стоимости предприятия, следует признать целесообразными.