Финансовое обоснование долгосрочных инвестиций

4.1.3. Принципы обоснования долгосрочных инвестиций

Инвестиции могут охватывать как полный научно-технический и производственный циклы, так и его элементы (стадии): научные исследования, проектно-конструкторские работы, расширение, реконструкцию или техническое перевооружение действующего производства, организацию нового производства или выпуск новой продукции, утилизацию и т. д.

Принятию решения об инвестировании, как создании или пополнении капитала, предшествует обоснование его эффективности в виде инвестиционного проекта (ИП). Если проект понимается как комплекс действий, направленных на достижение сформулированной цели, то порождаемый им инвестиционный проект рассматривается как обоснование экономической целесообразности инвестиций, в том числе необходимая проектно-сметная документация и описание практических действий по осуществлению инвестиций (бизнес-план).

Эффективность инвестиционного проекта - категория, отражающая соответствие проекта, порождающего данный инвестиционный проект, целям и интересам его участников. Рекомендуется оценивать следующие виды эффективности:

• эффективность проекта в целом;
• эффективность участия в проекте.

Эффективность проекта в целом оценивается с целью определения потенциальной привлекательности проекта для возможных участников и поиска источников финансирования. Она включает в себя:

• общественную эффективность проекта, показатели которой учитывают социально-экономические последствия осуществления ИП для общества в целом;
• коммерческую эффективность проекта, показатели которой учитывают финансовые последствия его осуществления для участника, реализующего проект целиком за свой счет.

Показатели эффективности проекта в целом характеризуют, с экономической точки зрения, технические, технологические и организационные проектные решения.

Эффективность участия в проекте определяется с целью проверки реализуемости проекта и заинтересованности в нем всех его участников. Эффективность участия в проекте включает:

• эффективность участия предприятий в проекте;
• эффективность инвестирования в акции предприятия (эффективность для акционеров предприятий - участников проекта);
• эффективность участия в проекте структур более высокого уровня по отношению к предприятиям-участникам, в том числе региональную, народно-хозяйственную, отраслевую;
• бюджетную эффективность - эффективность участия государства в проекте, с точки зрения расходов и доходов бюджетов всех уровней.

Показатели эффективности участия в проекте определяются как техническими, технологическими и организационными решениями проекта, так и схемой его финансирования.

В соответствии с Методическими рекомендациями по оценке эффективности инвестиционных проектов, утвержденными постановлением Минэкономики РФ, Минфином РФ, Госкомстроем РФ от 21 июня 1999 г. № ВК 477, при обосновании эффективности ИП необходимо руководствоваться следующими принципами.

1. Рассмотрение проекта на протяжении всего его жизненного цикла (расчетного периода) - от проведения предынвестиционных исследований до прекращения проекта (см. рис. 4.1). Прекращение реализации проекта может быть следствием исчерпания сырьевых запасов, износа основной (определяющей) части производственных фондов, удовлетворения потребности рынка в продукции и пр.
   

   
   Рис. 4.1. График реализации инвестиционного проекта: 1 - предынвестиционная фаза; 2 - инвестиционная фаза; 3 - эксплуатационная фаза

   Следует отметить, что стоимость предынвестиционной фазы исследований в общей сумме капитальных вложений довольно велика: по данным ЮНИДО, она составляет от 0,8% - для крупных проектов и до 5% - для небольших.

   В течение инвестиционной фазы осуществления проекта формируются активы предприятий, заключаются контракты на поставку сырья, комплектующих изделий, производится набор рабочих и служащих, формируется портфель заказов.

   Эксплуатационная фаза проекта существенно влияет на эффективность вложенных средств. Чем дальше отнесена во времени ее верхняя граница, тем больше будет совокупный доход.
2. Моделирование денежных потоков, включающих все связанные с осуществлением проекта денежные поступления и расходы за расчетный период, с учетом возможности использования различных валют.

   Проект рождает денежный поток - зависимость от времени денежных поступлений и платежей, определяемая для всего расчетного периода. Расчетный период разбивается на шаги - отрезки, в пределах которых производится агрегирование данных, используемых для оценки финансовых показателей. При установлении размера шага следует учитывать продолжительность различных фаз жизненного цикла проекта, неравномерность денежных поступлений и выплат, периодичность финансирования проекта, условия финансирования, изменение цен в течение шага вследствие инфляции и других причин.

   На каждом шаге значение денежного потока характеризуется притоком, равным размеру денежных поступлений на этом шаге, оттоком, равным платежам на этом шаге, сальдо (эффектом), равным разности между притоком и оттоком. Денежный поток состоит из потоков от отдельных видов деятельности - инвестиционной, операционной, финансовой.

   Для денежного потока от инвестиционной деятельности:

   отток - капиталовложения, ликвидационные затраты в конце проекта, затраты на увеличение оборотного капитала;

   приток - поступления от продажи активов и за счет уменьшения оборотного капитала.

   Для денежного потока от операционной деятельности:

   приток - выручка от реализации продукции, прочие внереализационные доходы;

   отток - издержки производства и реализации, налоги.

   Для денежного потока от финансовой деятельности:

   приток - вложения собственного (акционерного) капитала и привлеченных средств (субсидий и дотаций, заемных средств, в том числе и за счет выпуска предприятием долговых ценных бумаг);

   отток - затраты на возврат и обслуживание займов и выпущенных предприятием долговых ценных бумаг, а также, при необходимости, на выплату дивидендов по акциям предприятия.

   Денежный поток от финансовой деятельности учитывается только на этапе оценки эффективности участия в проекте - в увязке с разработкой схемы финансирования проекта.

   Денежные потоки могут выражаться в текущих, прогнозных или дефлированных ценах. Текущие - цены без учета инфляции; прогнозные - цены, ожидаемые с учетом инфляции; дефлированные - прогнозные цены, приведенные к уровню цен фиксированного момента времени, путем деления на общий базисный индекс инфляции.
3. Сопоставимость условий сравнения различных проектов. Проекты могут быть взаимно независимыми, взаимоисключающими, взаимодополняющими или взаимовлияющими. Проекты взаимно независимые, если принятие одного из них не влияет на возможность принятия других. Проекты взаимоисключающие (альтернативные), если принятие одного из них делает невозможным осуществление остальных. Проекты взаимодополняющие, если они могут быть приняты или отвергнуты только одновременно. Проекты взаимовлияющие, если при их реализации возникают дополнительные эффекты, не проявляющиеся при реализации каждого из проектов в отдельности.
4. Принцип положительности и максимума эффекта. ИП признается эффективным, если эффект реализации, порождающего его проекта, - положителен; при сравнении альтернативных ИП предпочтение отдается проекту с наибольшим значением эффекта.
5. Учет фактора времени. При оценке эффективности проекта должны учитываться различные аспекты фактора времени: изменение во времени параметров проектов и его экономического окружения; разрывы во времени (лаги) между производством продукции или поступлением ресурсов и их оплатой; неравноценность разновременных затрат и (или) результатов (предпочтительность более ранних результатов и более поздних затрат).
6. Учет наличия разных участников проекта, несовпадения их интересов и различных оценок стоимости капитала, выражающихся в индивидуальных значениях нормы дисконта.
7. Учет влияния на эффективность ИП потребности в оборотном капитале, необходимом для функционирования создаваемых в ходе реализации проекта производственных фондов.
8. Учет влияния инфляции, неопределенности и риска, сопровождающих реализацию проекта.

Критериями коммерческой привлекательности долгосрочных инвестиций является их финансовая реализуемость и эффективность. Первый - используется для оценки ликвидности (платежеспособности) проекта в ходе его реализации, второй - для оценки способности проекта сохранить покупательную ценность вложенных средств и обеспечить достаточный темп их прироста.

Финансовая реализуемость проекта характеризует наличие финансовых возможностей осуществления проекта, т. е. должна быть обеспечена такая структура денежных потоков, при которой на каждом шаге расчета имеется достаточное количество денег для его продолжения. Условием финансовой реализуемости ИП является неотрицательность на каждом шаге величины накопленного сальдо потоков от инвестиционной, операционной и финансовой деятельности. При выявлении финансовой нереализуемости должна быть скорректирована схема финансирования проекта.

Финансовая реализуемость проверяется для совокупного капитала всех участников проекта. Денежный поток, поступающий от каждого участника в проект, является в этом случае притоком, а денежный поток, поступающий к каждому участнику из проекта, - оттоком. Помимо этого рассматривается денежный поток самого проекта: выручка и прочие доходы - это приток, инвестиционные и производственные затраты - отток. Проект является финансово реализуемым, если на каждом шаге сумма притоков и оттоков всех участников и денежного потока проекта является неотрицательной.

Например, проект осуществляется тремя фирмами и двумя банками. Финансовое участие государства сводится к получению налогов. Пусть на некотором шаге денежный поток описывается данными, представленными в табл. 4.4.

В проекте на этом шаге в качестве притока выступают выручка от реализации (2100), поток от фирмы 3 (200), заем от банка 2 (300). Оттоком на этом шаге являются: производственные затраты (600), налоги, получаемые государством (500), потоки фирм 1 и 2 (600 и 700), проценты по займу, получаемые банком 1 (100). Сальдо денежного потока равно +100, т. е. средств для осуществления проекта на рассматриваемом шаге хватает. Если накопленное сальдо неотрицательно на любом шаге расчета, проект является финансово реализуемым.

Как указывалось выше, эффективность ИП - категория, отражающая соответствие проекта целям и интересам его участников. Для разных участников проекта его эффективность может быть различной. Финансово реализуемый проект может в то же время быть неэффективным для его участников.

Порядок расчета и применения показателей оценки эффективности ИП представлен в разд. 4.4.